Холдинг Варна АД (HVAR, HVAR/5V2, 5V2C, HVAB, 5V2A, BHVAR, 5V2M, HVA1)

консолидиран отчет за първо тримесечие Q1 на 2026 г. (261)

публикуван на 2026.05.27 17:03:00 в Infostock.bg
- 2026.05.27 17:53:23 -

Index	261	259	251
Цена (Price)	49.68	48.60	46.80
Нетен резултат 3м.(Earnings, Net Income 3m.)	-1 295	-707	-1 709
Нетен резултат 12м.(Earnings, Net Income 12m.)	9 826	9 412	1 522
Нетни приходи от продажби 3м.(Sales 3m.)	16 924	21 803	17 404
Нетни приходи от продажби 12м.(Sales 12m.)	103 770	104 250	92 464
Цена/Печалба 12м.(P/E)	32.79	33.49	199.43
Цена/Счетоводна стойност (P/B)	1.65	1.60	1.64
Цена/Продажби 12м.(P/S)	3.11	3.02	3.28
Цена/СПП 12м.(P/FCFF)	13.82	-192.72	12.28
Стойност на фирмата/EBITDA 12м.(EV/EBITDA)	20.18	20.09	30.88
Изменение на печалбата 3м.(Net Income Growth 3m.)	24.22	-12.04	-9.69
Изменение на печалбата преди данъци, лихви и аморт. 3м.(EBITDA Growth 3m.)	36.62	-21.35	63.95
Изменение на приходите от продажби 3м.(Sales Growth 3m.)	-2.76	5.85	29.07
Изменение на СПП 3м.(FCFF Growth 3m.)	107.32	-90.93	-700.70
Изменение на собствения капитал 12m.(Equity Growth 12m.)	5.16	5.03	-0.41
Изменение на дълга 12м.(Total Debt Growth)	-3.62	-14.72	0.46
Нетен маржин, печалба/продажби 12m.(Net Margin 12m.)	9.47	9.03	1.65
Възвръщаемост на СК 12m.(ROE 12m.)	5.06	4.90	0.82
Възвръщаемост на активите 12m.(ROA 12m.)	2.14	2.05	0.33
Краткосрочен дълг/Общо активи (Short Term Debt/Total Аssets)	27.12	22.19	22.07
Общо дълг/Общо активи 12m.(Total Debt/Total Аssets 12m.)	48.47	48.08	50.65
Текуща ликвидност 12m.(Current Ratio 12m.)	75.40	92.76	109.45
Очаквана промяна на цената (Expected price change)	-0.47	-0.13	0.74
Очаквана цена (Expected price)	49.44	48.53	47.15
Екстраполирана промяна на цената (Extrapolated price change)	-6.18	-6.09	-2.31
Екстраполирана цена (Extrapolated price)	46.61	45.64	45.72
MLR изменение на капитализацията с данни от отчета	15.96	16.42	15.99
MLR изменение на капитализацията с данни от MLR прогнозите	15.55	16.73	15.37
Отклонение DCF оценка/Капитализация	76.83	68.30	66.37
Стойност на една акция DCF	87.85	81.79	77.86

• Ръст на тримесечния резултат (Net Income Growth 3m.): 24.22 %
• 12 месечна печалба (Net Income 12m.): 9 826 хил.лв.
• Ръст в 12 месечния резултат (Net Income Growth 12m.): 545.60 %
• Оперативна 3 месечна печалба (EBITDA 3m.): 1 317 хил.лв.
• Оперативния 3 месечен резултат расте (EBITDA Growth 3m.): 36.62 %
• Оперативна 12 месечна печалба (EBITDA 12m.): 27 559 хил.лв.
• Оперативния 12 месечен резултат расте (EBITDA Growth 12m.): 55.82 %
• Продажбите за 12м. растат (Sales Growth 12m.): 12.23 %
• Приходите за 3м. растат по-бързо/намаляват по-бавно от разходите за 3м.: -2.53/-3.61 %
• Приходите за 12м. растат по-бързо/намаляват по-бавно от разходите за 12м.: 16.81/5.92 %
• Ръст на собствения капитал (Equity Growth): 5.16 %
• Възвръщаемост на собствения капитал (ROE) над 5%: 5.06 %
• Възвръщаемост на активите (ROA) над 2%: 2.14 %
• Коефициент на износване (амортизиране) на дълготрайните активи под 5% (дълъг живот на активите): 1.92 %
• Ръст в 3м. Нетен ОПП над 5% (CFO Growth 3m.): 108.96 %
• Ръст в 12м. Нетен ОПП над 5% (CFO Growth 12m.): 20.27 %
• Ръст в 3м. Свободен ОПП над 5% (FCFF Growth 3m.): 107.32 %
• Подцененост с над 20 % спрямо оценката чрез DCF модела: +76.83 %

• Тримесечният резултат (Net Income 3m.) е загуба: -1 295 хил.лв.
• Коефициент Цена/Печалба 12м.(P/E) над 15: 32.79
• EV/EBITDA над 20: 20.18
• Тримесечните продажби намаляват (Sales Growth 3m.): -2.76 %
• Неоперативните приходи и разходи формират над 30% от финансовия резултат за 3м.: 78.07 %
• Коефициент Цена/Продажби 12м.(P/S) над 2: 3.11
• Коефициент Цена/Счетоводна стойност (P/B) над 1.5: 1.65
• Собствен капитал/Общо активи (Equity/Total Assets) под 50%: 42.56 %
• Отрицателен нетен капитал (Net Working Capital): -30 586 хил.лв.
• Коефициент на възпроизводство на дълготрайните активи над 200% (риск от агресивни инвестиции): 227.45 %
• Коефициент на обновяване на дълготрайните активи под 5%: 4.36 %
• Спад в 12м. Свободен ПП над -5% (FCFF Growth 12m.): -5.66 %
• Липсва ликвидност при тест с 10 хил. лв. за последната година
• Липсва ликвидност при тест с 15 хил. лв. за последната година
• Липсва ликвидност при тест с 20 хил. лв. за последната година
• Няма дивидент за предходната година
• Не са изплащани дивиденти предходните 5 години
• Вариация на нетния резултат 12м.(VAR% Net Income 12m.) над 80%: 298.06 %
• Коригиран резултат 12м.(VAR% Аdjusted Income 12m.) над 60%: 98.23 %
• Вариация на своб. паричен поток 12м.(VAR% FCFF 12m.) над 90%: 5 748.61 %

Консолидираният нетен тримесечен резултат е загуба в размер на -1 295 хил.лв., като нараства с 24.22 %. За последните 12 месеца печалбата достига 9 826 хил.лв., което представлява 1.51 лв. на акция при изменение с 545.60 %. Коефициентът Цена/Печалба 12м.(P/E), при цена на акция 49.678 лв. е 32.79.

Постигнатият тримесечен резултат преди данъци, лихви и амортизации (EBITDA) расте с 36.62 % и е 1 317 хил.лв. За 12 месеца оперативната печалба e с повишение от 55.82 % до 27 559 хил.лв. (4.25 лв. на акция). Стойността на EV/EBITDA e 20.18, а на P/EBITDA 11.69.

Холдинг Варна АД формира приходи от продажби на консолидиранa тримесечна основа в размер на 16 924 хил.лв. , които спрямо първото тримесечие на предходната година са надолу с -2.76 %. За последните 12 месеца продажбитe на акция се увеличават с 12.23 % до 16.00 лв. (общо 103 770 хил.лв.). Коефициента Цена/Продажби 12м.(P/S) е 3.11, а формираният нетен марж (печалба/продажби) 9.47 %.

През тримесечието финансовите приходи са 3.58 % от приходите от дейността (628 от 17 552 хил.лв.). От тях най-голям дял имат приходите от лихви (235 хил.лв.) и положителните разлики от операции с финансови активи (319 хил.лв.).

Разходите за дейността през тримесечието намаляват с -3.61 % и са 19 400 хил.лв., а за годината са 98 827 хил.лв. с изменение от 5.92 %. По икономически елеметни за 3-те месеца водещи са разходите за външни услуги с 5 001 хил.лв. и разходите за възнаграждения с 6 079 хил.лв., за 12-те месеца - разходите за външни услуги с 29 099 хил.лв. и разходите за възнаграждения с 28 040 хил.лв.

През тримесечието внимание заслужават и разходите за лихви, които са 1 379 хил.лв. 63.93 % и другите финансови разходи, които са 753 хил.лв. 34.91 % от финансовите разходи (2 157 хил. лв.). Те от своя страна са 11.12 % от разходите за дейността (19 400 хил.лв.).

В тримесечния финансов резултат нетираните приходи и разходи с неоперативен характер съставляват 78.07 % и са -1 011 хил.лв. За последните дванадесет месеца са 1 836 хил.лв., а делът им е 18.69 %. С най-голяма тежест за тримесечието са нетните лихви (-1 144 хил.лв.), другите финансови приходи и разходи (-679 хил.лв.) и другите нетни продажби (518 хил.лв.), а на годишна база нетните лихви (-5 865 хил.лв.), другите финансови приходи и разходи (4 692 хил.лв.) и операциите с финансови активи (2 051 хил.лв.)
Коригираният тримесечен резултат е в размер на -284 хил.лв., а дванадесетмесечният е в размер на 7 990 хил.лв. Възможно е през тримесечието да извършена продажба на финансови активи и да са отчетени приходи от нея в размер от 74 хил.лв. до 4 189 хил.лв. През дванадесетмесечието вероятно е извършена продажба на финансови активи и са отчетени приходи от нея в размер от 5 367 хил.лв. до 13 809 хил.лв. Възможно е през тримесечието да е извършена преоценка на дълготрайни активи в резултат на която е отчетен приход в размер на 518 хил.лв. За дванадесетмесечието вероятно има преоценка на дълготрайни активи от която е възможно да са отчетени неоперативни приходи.

Консолидираният собствен капитал на Холдинг Варна АД към края на март 2026 г. от 195 131 хил.лв., прави 30.09 лв. счетоводна стойност на акция. Нарастването за последната година е 5.16 %.
Възвръщаемостта на собствения капитал (ROE) достига 5.06 %. Коефициента Цена/Счетоводна стойност (P/B) е 1.65.

Резервите от 165 309 хил.лв. формират 84.72 % от собствения капитал, а натрупаната печалба е 24 647 хил.лв. (12.63 % от СК). Със собствен капитал са финансирани 42.56 % от активите на дружеството.

Дългосрочните пасиви са на стойност 97 876 хил.лв., а краткосрочните за 124 358 хил.лв., което прави общо 222 234 хил.лв. 104 804 хил.лв. от задълженията са към финансови институции.
Краткосрочната задлъжнялост измерена чрез коефициента Краткосрочен дълг/Общо активи възлиза на 27.12 %. Общо дълговете са 48.47 % от балансовото число, като съотношението Дълг/СК е 113.89 %. Спрямо една година назад дълговете са спаднали с -3.62 %.

За последните 12 месеца активите имат изменение от 0.72 %. Kъм края на март 2026 г. всички активи са за 458 511 хил.лв. От тях текущите са 20.45 % (93 772 хил.лв.), а нетекущите 79.55 % (364 739 хил.лв.)

Текущите активи са по-малко от текущите пасиви. Разликата им (нетен капитал) е отрицателна в размер на -30 586 хил.лв., а съотношението им (текуща ликвидност) е 75.40 %.
Нетният капитал (чист оборотен капитал) е -15.67 % от собствения капитал и -6.67 % от всички активи.
Възвръщаемостта на активите (ROA) е със стойност от 2.14 %, а обращаемостта им е 0.23 пъти годишно. Възвръщаемостта на инвестициите е 3.17 %. Стойността на фирмата (EV) e 556 265 хил.лв.

Амортизационните разходи за последните 12 месеца са 6 935 хил.лв., което е 1.92 % от средната стойността на дълготрайните активи (износване). Капиталовите разходи са 15 774 хил.лв. и покриват 227.45 % от амортизациите (възпроизводство). Съотношението Капиталови разходи/Дълготрайни активи (обновяване) е 4.36 %.

Паричните средства и еквиваленти са за 12 928 хил.лв. (2.82 % от Актива), от които парите в брои са 0 хил.лв. Незабавната ликвидност е 42.13 %.

Нетният паричен поток от оперативна дейност за тримесечието е 2 189 хил.лв. с изменение от 108.96 %. Отношението му към продажбите е 12.93 %. За година назад ОПП е 23 292 хил.лв. (20.27 % ръст), а ОПП/Продажби 22.45 %.
Нетният паричен поток от инвестиционна дейност за 3 м. е 1 741 хил.лв., а за 12 м. 661 хил.лв. Нетните финансови потоци са съответно -6 085 хил.лв. и -28 267 хил.лв.
Общото изменение на паричните средства за последните 3 месеца е -2 155 хил.лв, а за период от 1 година -4 314 хил.лв. Свободният паричен поток през тримесечието се увеличава с 107.32 % до 1 699 хил.лв., а за 12 месеца е 23 314 хил.лв. (-5.66 %). Коефициентът Цена/СПП 12м.(P/FCFF) е 13.82.

Холдинг Варна АД има емитирани акции с борсов код: HVAR (HVAR/5V2)-обикновени 6 485 897 бр.

Емисия	Брой книжа	Номинал	Валута	от дата
HVAR (HVAR/5V2)	1 000 000	1	BGN	01.01.2000 г.
HVAR (HVAR/5V2)	2 099 567	1	BGN	25.12.2007 г.
HVAR (HVAR/5V2)	5 235 900	1	BGN	25.12.2008 г.
HVAR (HVAR/5V2)	6 485 897	1	BGN	08.03.2019 г.
HVAR (HVAR/5V2)	6 485 897	.51	EUR	05.01.2026 г.
5V2A (BHVAR)	10 000	140	EUR	18.10.2006 г.
5V2C	12 000	1000	EUR	12.12.2014 г.
5V2A (BHVAR)	0	140	EUR	12.10.2017 г.
5V2M	5 235 900	1	BGN	06.11.2018 г.
5V2M	0	1	BGN	29.11.2018 г.
HVA1	6 485 897	1	BGN	29.10.2024 г.
HVA1	0	1	BGN	18.11.2024 г.
HVAB	30 000	1000	BGN	28.01.2025 г.
5V2C	12 000	83.33333	EUR	05.01.2026 г.
HVAB	30 000	511.29188	EUR	05.01.2026 г.

Емисия HVAR (HVAR/5V2) поскъпва от 90 дни преди публикуването на отчета с 1.60 % до цена 49.678 лв. за брой, а за 360 дни изменението на цената е +6.15 %. Капитализацията на дружеството е 322.21 млн.лв.
12 месечният минимум на емисия HVAR (HVAR/5V2) от 46.6 лв. определя 6.61 % ръст до текущата цена, като тя остава на 0.00 % спрямо върха от 49.678 лв.
За последните 12 месеца с емисиите акции на Холдинг Варна АД са сключени 968 сделки за 176 337 бр. книжа и 8 351 096 лв.

Усредненият спред по емисия HVAR (HVAR/5V2) за година назад тестван с 10 хил.лв. е 104.25 %, с 15 хил.лв. е 104.28 %, с 20 хил.лв. е 104.30 %.

Към 31.03.2026 г. регистрираните в Централен депозитар АД акции от емисия HVAR (HVAR/5V2) са 6 485 897 броя. Книжата собственост на акционери притежаващи под 5 % от емисията (free-float) са 2 237 577 (34.50 %). Броят на акционерите е 13 187.
Спрямо предходното тримесечие общият брой на книжата от емисията е без изменение. Free-float расте с 830 броя (0.010%). Броят на акционерите намалява с 5.
За последната година общият брой на книжата от емисията е без изменение. Free-float намалява с 82 713 броя (1.270%). Броят на акционерите намалява с 49.

За предходната финансова година дружеството не е изплащало дивиденти.
Няма информация за изплащани дивиденти за предходните 5 години.

Емисия	Дата	Дивидент	Обща сума	Валута
HVAR (HVAR/5V2)	24.06.2005 г.	0.200	200 000.00	BGN
HVAR (HVAR/5V2)	23.04.2003 г.	0.100	100 000.00	BGN

Рентабилността на собствения капитал (ROE) на тримесечна база е -0.66 %, а на дванадесет месечна 5.06 %.
Изменението спрямо предходния отчетен период е съответно -0.30 % и +0.15 %. $$\begin{array}{l}\mathrm{РСК}=\frac{1}{\frac{1}{\mathrm{ПДА}}+\frac{1}{\mathrm{ОКА}}}x\mathrm{ОРП}+\mathrm{КЗ}x(\frac{1}{\frac{1}{\mathrm{ПДА}}+\frac{1}{\mathrm{ОКА}}}x\mathrm{ОРП}-\mathrm{ЦПК})\\ \\ \mathbf{РСК}\text{– Рентабилност на собствения капитал}\\ \mathbf{ПДА}\text{– Поглъщаемост на дълготр. активи}\\ \mathbf{ОКА}\text{– Обращаемост на краткотр. активи}\\ \mathbf{ОРП}\text{– Обща рентабилност на база приходи}\\ \mathbf{КЗ}\text{– Коефициент на задлъжнялост}\\ \mathbf{ЦПК}\text{– Цена на привлечения капитал}\end{array}$$ Въз основа на усреднения метод на верижни замествания за тримесечието най-голямо влияние върху промените на възвръщаемостта на собствения капитал имат общата рентабилност на приходите (-0.45%) и цената на привлечения капитал (+0.22%), а на дванадесет месечна база общата рентабилност на приходите (+0.13%) и поглъщаемостта на дълготрайните активи (-0.12%).

Бизнес рискът свързан с дейността на Холдинг Варна АД измерен чрез волатилността на основните 12 месечни счетоводни показатели, изчистени от тенденция чрез регресионен анализ, е висок по отношение на нетния резултат (298.06), коригирания резултат (98.23) и свободния паричен поток (5 748.61).

Коефициенти на вариация
Собствен капитал (VAR% Equity 12m)	4.55
Нетен резултат (VAR% Earning 12m)	298.06
Коригиран резултат (VAR% Аdjusted Income 12m)	98.23
Приходи от продажби (VAR% Sales 12m)	8.49
Оперативна печалба (VAR% EBITDA 12m)	23.51
Своб. паричен поток (VAR% FCFF 12m)	5 748.61

Сравнявайки пазарните множители изчислени на база финансовата информация съдържаща се в този отчет със съответните показатели от предходния, очакваната промяна в капитализацията на Холдинг Варна АД, претеглена с коефициента на вариация на показателите и тяхната абсолютна стойност е -0.47 %. Очакваната цена на емисия HVAR (HVAR/5V2) е 49.44 лв.

Пазарен множител	до този отчет	след този отчет	очаквана промяна в пазарната оценка %
Цена/Счетоводна стойност (P/B)	1.6403	1.6512	-0.50
Цена/Печалба 12м.(P/E)	34.2336	32.7912	0.00
Цена/Коригирана печалба 12м.(P/Adj.income)	36.2804	40.3262	-0.01
Цена/Продажби 12м.(P/S)	3.0907	3.1050	-0.10
Стойност на фирмата/EBITDA 12м.(EV/EBITDA)	20.3486	20.1845	0.03
Цена/СПП 12м.(P/FCFF)	-196.9978	13.8202	0.11
Общо очаквана промяна			-0.47

Въз основа на регресионен анализ на 12 месечните и 3 месечните данни на основни финансови показатели, са екстраполирани прогнози за тенденцията и за сезонността. Те са претеглени на база точността на модела (R²) и вариацията на данните (CV) за получаването на обща прогноза. За следващото тримесечие се прогнозират Нетни приходи от продажби (Sales 12m.) за 104 419 хил.лв., Нетна печалба (Net Income 12m.) в размер на 7 875 хил.лв. и Оперативен резултат (EBITDA 12m.) от 26 793 хил.лв.

Показател	Сегашна ст-ст	Екстраполирана стойност			Екстр. промяна в оценката %
		12м. (тенденция)	3м. (сезонност)	обща претеглена
Собствен капитал	195 131	185 697	173 817	180 223	-6.27
Нетен резултат	9 826	7 878	6 456	7 875	-0.01
Коригиран резултат	7 990	9 748	8 128	9 745	0.01
Нетни продажби	103 770	104 218	104 903	104 419	0.04
Оперативен резултат	27 559	26 821	23 656	26 793	-0.07
Своб. паричен поток	23 314	26 785	22 069	25 915	0.12
Общо екстраполирана промяна					-6.18

Съпоставяйки екстраполираните данни, претеглени с волатилността и абсолютната им стойност, с моментното финансово състояние на Холдинг Варна АД, се стига до прогнозата за промяна в пазарната оценка на дружеството от -6.18 %, което съответства на цена за емисия HVAR (HVAR/5V2) от 46.61 лв.

Приходи от дейността 3м.

Изменението на Приходи от дейността 3м. има значителна корелация с изменението на PhosphateRock (0.6991) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия, умерена обратна корелация с изменението на SugarEU (-0.4813) и умерена корелация с изменението на PotassiumChloride (-0.4813) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на Приходи от дейността 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
PhosphateRock	0.6991	2	3.6685
SugarEU	-0.4813	0	-2.4302
PotassiumChloride	0.3880	2	-1.8487
VolatilityIndex	0.3624	2	0.0321
Aluminum	-0.3043	0	1.8973

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+3.7762}}_{}{\mathrm{+3.6685}}_{}x{\mathrm{PhosphateRock}}_{}{\mathrm{-2.4302}}_{}x{\mathrm{SugarEU}}_{}{\mathrm{-1.8487}}_{}x{\mathrm{PotassiumChloride}}_{}{\mathrm{+0.0321}}_{}x{\mathrm{VolatilityIndex}}_{}{\mathrm{+1.8973}}_{}x{\mathrm{Aluminum}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на Приходи от дейността 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на Приходи от дейността 3м. от -10.32% и стойност от 15 741 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.4865, показва умерена обяснителна сила на модела.

Разходи за дейността 3м., Резултат 3м.

Изменението на Разходи за дейността 3м. има висока корелация с изменението на PhosphateRock (0.8236) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия, значителна обратна корелация с изменението на SugarEU (-0.6445) и умерена корелация с изменението на Rice (-0.6445) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на Разходи за дейността 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
PhosphateRock	0.8236	2	2.9227
SugarEU	-0.6445	0	-12.8884
Rice	0.4934	2	-1.1239
PotassiumChloride	0.4748	2	-1.2529
VolatilityIndex	0.4105	2	-0.3531

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{-17.1085}}_{}{\mathrm{+2.9227}}_{}x{\mathrm{PhosphateRock}}_{}{\mathrm{-12.8884}}_{}x{\mathrm{SugarEU}}_{}{\mathrm{-1.1239}}_{}x{\mathrm{Rice}}_{}{\mathrm{-1.2529}}_{}x{\mathrm{PotassiumChloride}}_{}{\mathrm{-0.3531}}_{}x{\mathrm{VolatilityIndex}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на Разходи за дейността 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на Разходи за дейността 3м. от -16.42% и стойност от 16 214 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.7117, показва висока обяснителна сила на модела.
Прогнозният Резултат от дейността 3м. формиран като разлика между приходите и разходите изчислени чрез MLR e -473 хил.лв. с изменение от -74.38%.

EBITDA 3м.

Изменението на EBITDA 3м. има слаба корелация с изменението на BananaEurope (0.1681), слаба корелация с изменението на Beef (0.1674) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия и слаба обратна корелация с изменението на Cotton (0.1674) със забавяне (лаг) от 1 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на EBITDA 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
BananaEurope	0.1681	0	10.4324
Beef	0.1674	2	6.7308
Cotton	-0.1550	1	-4.2266
Orange	-0.1520	0	-4.3515
PhosphateRock	0.1508	2	0.6717

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+118.2172}}_{}{\mathrm{+10.4324}}_{}x{\mathrm{BananaEurope}}_{}{\mathrm{+6.7308}}_{}x{\mathrm{Beef}}_{}{\mathrm{-4.2266}}_{}x{\mathrm{Cotton}}_{}{\mathrm{-4.3515}}_{}x{\mathrm{Orange}}_{}{\mathrm{+0.6717}}_{}x{\mathrm{PhosphateRock}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на EBITDA 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на EBITDA 3м. от +432.45% и стойност от 7 012 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.0399, показва слаба обяснителна сила на модела.

Опер. паричен поток 3м.

Изменението на Опер. паричен поток 3м. има умерена корелация с изменението на CarbonEmissionsFutures (0.4195), с изменението на EuropeanUnionAllowance (0.4118) и слаба корелация с изменението на EuroDollar (0.4118) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на Опер. паричен поток 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
CarbonEmissionsFutures	0.4195	0	725.8594
EuropeanUnionAllowance	0.4118	0	-604.5418
EuroDollar	0.2454	2	251.7381
Sugar	-0.2136	2	-88.6516
AgriculturalRawMaterialsPriceIndex	-0.1872	2	-107.0995

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+2 068.4729}}_{}{\mathrm{+725.8594}}_{}x{\mathrm{CarbonEmissionsFutures}}_{}{\mathrm{-604.5418}}_{}x{\mathrm{EuropeanUnionAllowance}}_{}{\mathrm{+251.7381}}_{}x{\mathrm{EuroDollar}}_{}{\mathrm{-88.6516}}_{}x{\mathrm{Sugar}}_{}{\mathrm{-107.0995}}_{}x{\mathrm{AgriculturalRawMaterialsPriceIndex}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на Опер. паричен поток 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на Опер. паричен поток 3м. от +8 848.31% и стойност от 195 878 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.1557, показва слаба обяснителна сила на модела.

Капитализация

Корелацията на 3-месечното изменение на Капитализацията със забавяне (лаг) от едно тримесечие е слаба обратна с изменението на Приходите от дейността 3м. (-0.0236), с изменението на Разходите за дейността 3м. (-0.0967), слаба с изменението на EBITDA 3м. (0.2673) и с изменението на Опер. паричен поток 3м. (0.0980). Общата корелация на факторите с капитализацията е 0.2097.

Корелации на 3 месечното изменение Qn/Qn-1 на Капитализацията
Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
Приходи от дейността 3м.	-0.0236	1	-0.0380
Разходи за дейността 3м.	-0.0967	1	0.0372
EBITDA 3м.	0.2673	1	-0.0038
Опер. паричен поток 3м.	0.0980	1	0.0001

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+16.1194}}_{}{\mathrm{-0.0380}}_{}x{\mathrm{Income}}_{}{\mathrm{+0.0372}}_{}x{\mathrm{Costs}}_{}{\mathrm{-0.0038}}_{}x{\mathrm{EBITDA}}_{}{\mathrm{+0.0001}}_{}x{\mathrm{CFO}}_{}$$ Използвайки данните от текущия отчет за 3 месечните изменения на Приходите от дейността, Разходите за дейността, EBITDA и Опер. паричен поток, чрез Множествена линейна регресия (MLR) се очаква изменение на капитализацията от +15.96% и стойност от 373 624 хил.лв. (57.61 лв. на акция).
Въз основа на MLR прогнозите за отделните фактори, MLR на капитализацията прогнозира изменение от +15.55% и стойност от 372 318 хил.лв. (57.40 лв. на акция).
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj nan, показва неоределена обяснителна сила на модела.

Високата волатилност на Свободния паричен поток FCFF, измерена чрез Коефициента на вариация (5 748.61%), предполага несигурност в оценката на Холдинг Варна АД пoлучена чрез модела на Дисконтираните парични потоци (DCF).
Прогнозния период е пет години, а терминалната стойност се изчислява по модела на Гордън за устойчив растеж. $$\mathrm{Enterprise\; Value}=\sum _{t=1}^n\frac{{\mathrm{FCFF}}_t}{{(1+\mathrm{WACC})}^t}+\frac{\mathrm{TV}}{{(1+\mathrm{WACC})}^n}$$ Прогнозни Свободни парични потоци FCFF
Чрез линейна регресия на факторите и на Свободния паричен поток се изчисляват стойностите му за следващите 5 години, които участват в общата прогноза претеглени на база точността на регресията (R²) и вариацията на данните (CV). $$\mathrm{FCFF}=\mathrm{EBIT}\times (1-\mathrm{Tax\; rate})+\text{Depreciation and amortization}-\text{Capital expenditure}-\text{ΔOperating net working capital}$$

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Печалба преди данъци и лихви (EBIT)	12 499	13 030	13 562	14 093	14 624
2. Средна ефективна данъчна ставка (Tax rate)	0.1277	0.1277	0.1277	0.1277	0.1277
3. Амортизация и обезценки (D&A)	7 374	7 478	7 581	7 684	7 788
4. Капиталови разходи (CapEx)	9 685	8 921	8 157	7 394	6 630
5. Оперативен нетен оборотен капитал (ONWC)	-23 220	-29 396	-35 571	-41 747	-47 923
6. Изменение ОНОК (Change ONWC)	-6 176	-6 176	-6 176	-6 176	-6 176
7. СПП от регресия на факторите (Calculated FCFF) [7]=[1]×(1−[2])+[3]−[4]−[6]	14 849	16 202	17 555	18 911	20 267
8. СПП екстраполиран (Extrapolated FCFF)	17 930	21 054	24 178	27 302	30 426
9. СПП прогнозен (Predict FCFF)	16 119	18 202	20 285	22 369	24 454

Дисконтов фактор - среднопретеглена цена на капитала WACC
$$\mathrm{WACC}=\frac{E}{E+D}\times \mathrm{Re}+\frac{D}{E+D}\times \mathrm{Rd}\times (1-T)$$ Цена на собствения капитал Re
$$\mathrm{Re}=\mathrm{Rf}+\beta \times \mathrm{Rm}+\mathrm{Rb}$$За безрискова норма на възвръщаемост (Rf) е приета доходността на 10-годишните германски облигации, която е 2.98%.
За коефициента Бета е използвана бездълговата Бета изчислена от проф. Дамодаран за Investments & Asset Management (0.4146), който съответства на икономичекaта дейнoст на Холдинг Варна АД - 6420 - Дейност на холдингови дружества. Тя е коригирана с очакваната дългова структура на компанията. $${\beta }_l={\beta }_u\times (1+\left(\frac{D}{E}\right)\times (1-T))$$

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Бездълговата Бета (βu)	0.4146	0.4146	0.4146	0.4146	0.4146
2. Собствен капитал (E)	204 206	208 475	212 745	217 015	221 284
3. Лихвносен дълг (D)	231 346	232 111	232 875	233 640	234 404
4. Данъчна ставка (T)	0.1277	0.1277	0.1277	0.1277	0.1277
5. Бета с дълг (βl) [5]=[1]*(1+([3]/[2])*(1-[4]))	0.8243	0.8173	0.8105	0.8040	0.7977

Базисната рискова премия за развит пазар на акции (Rm) е според актуалните данни на проф. Дамодаран - Equity Risk Premium (ERP) 3.79%.
Риска на местния пазар на акции, измерен чрез стандартното отклонение (σ) на седмичната доходност, се калкулира като Премия за странови риск (Rb) по два подхода:

• спрямо Базисната рискова премия за развит пазар на акции (Rm)
• спрямо рисковата премия на държавните облигации на България

Показател	Стойност
1. Стандартно отклонение на доходността на местен пазар на акции на седмична база (σSOFIX)	0.1263
2. Стандартно отклонение на доходността на развит пазар на акции на седмична база (σS&P500)	0.1622
3. Базисната рискова премия за развит пазар на акции (Rm)%	3.7900
4. Премия за странови риск (Rb)% I подход [4]=[3]*([1]/[2])-[3]	-0.8379
5. Стандартно отклонение на доходността на 10 г. Български правителствени облигации на седмична база (σBGbond)	0.1400
6. Премия (спред) на 10 г. Български правителствени облигации спрямо Безрисковата доходност (Rf)%	0.9018
7. Премия за странови риск (Rb)% II подход [7]=[6]*([1]/[5])	0.8133
8. Премия за странови риск (Rb)% [8]=Max([4],[6],[7])	0.9018

Тъй като σSOFIX е по-малък от σS&P500 и от σBGbond, би следвало риска на местните акции да е по-нисък от този на развит пазар и на правитествени облигации. Това противоречи на логиката на CAPM за изчисление на Цената на собствения капитал (Re) и вероятно се дължи на временни пазарни аномалии, слаб и неликвиден местен пазар на акции. Затова тези изчисления не се вземат в предвид.
Като минимално необходима Премия за странови риск (Rb) се определя Премията (спреда) на Българските правителствени облигации.
Премия за странови риск (Rb) 0.9018%.

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Безрискова норма на възвръщаемост (Rf)%	2.9836	2.9836	2.9836	2.9836	2.9836
2. Бета с дълг (βl)%	0.8243	0.8173	0.8105	0.8040	0.7977
3. Базисна рискова премия за развит пазар на акции (Rm)	3.7900	3.7900	3.7900	3.7900	3.7900
4. Премия за странови риск (Rb)%	0.9018	0.9018	0.9018	0.9018	0.9018
5. Цена на собствения капитал (Re)% [5]=[1]+[2]*[3]+[4]	7.0096	6.9829	6.9571	6.9325	6.9087

Цена на дълга Rd
Цената на дълга представлява съотношението на платените лихви и лихвоносния капитал на компанията.

Показател	Стойност
1. Разходи за лихви	6 752
2. Лихвоносен дълг (D)	205 840
3. Цена на дълга (Rd)% [3]=[1]/[2]*100	3.2802

Среднопретеглена цена на капитала WACC, Дисконтирани свободни парични потоци

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Собствен капитал (E)	204 206	208 475	212 745	217 015	221 284
2. Лихвносен дълг (D)	231 346	232 111	232 875	233 640	234 404
3. Цена на собствения капитал (Re)%	7.0096	6.9829	6.9571	6.9325	6.9087
4. Цена на дълга (Rd)%	3.2802	3.2802	3.2802	3.2802	3.2802
5. Данъчна ставка (T)	0.1277	0.1277	0.1277	0.1277	0.1277
6. Среднопретеглена цена на капитала (WACC)% [6]=[1]/([1]+[2]*[3]+[2]/([1]+[2]*[4]*(1-[5])	4.8063	4.8116	4.8168	4.8218	4.8268
7. СПП прогнозен (Predict FCFF)	16 119	18 202	20 285	22 369	24 454
8. СПП дисконтиран (PV(FCFF)) [8]=[7]/(1+[6])t	15 380	16 569	17 615	18 529	19 319
9. Сума на СПП дисконтирани (Amount of PV(FCFF))	87 411

Сумата на дисконтираните парични потоци за първата 5 годишна част от прогнозния период е 87 411 хил.лв.
Терминална стойност TV
Терминалната стойност е определена по модела на Гордън за безкраен растеж (Terminal Value Gordon Growth Model). $$\mathrm{TV}=\frac{{\mathrm{FCFF}}_n\times (1+g)}{\mathrm{WACC}-g}$$Постоянен темп на растеж g
Постоянният темп на растеж за втория от прогнозираните периоди се базира на два варианта на фундаментален подход, макроикономически подход и минимален темп на растеж.
Фундаменталния подход е устойчивият растеж на компанията определен от финансовите й показатели.

Показател	Текуща стойност
1. Възвръщаемост на инвестирания капитал %	5.3164
2. Процент на реинвестиране % (Нетни инвестиции/NOPAT)	-32.2102
3. Устойчив темп на растеж % I подход [3]=[1]*[2]	-1.7124
4. Процент на реинвестиране % (1 - коефициент на изплащане на дивиденти)	100.0000
5. Устойчив темп на растеж % II подход [5]=[1]*[4]	5.3164

Макроикономическия подход използва като темп на растеж очаквания растеж на номиналения брутен вътрешен продукт на страната. Това е и максимално допустимата стойност на Постоянния темп на растеж (g).

Показател	Текуща стойност
1. Растеж на БВП (GDP grow) %	2.9000
2. Инфлация ХИПЦ (HICP) %	3.5000
3. Номинален растеж на БВП % [3]=[1]+[2]	6.4000

За минимален темп на растеж е възприета очакваната Безрисковата доходност (Rf) с 2.9836% текуща стойност.
Окончателния очакван Постоянен темп на растеж (g) е изчислен въз основа на усреднени стойности на определените темпове за 10 години назад, като са претеглени с точността на модела (R²) и вариацията на данните (CV). Приложени са правилата за максимален и минимален темп на растеж и са ингорирани резултатите без икономически смисъл.

Показател	Средна стойност
1. Устойчив темп на растеж % I подход	2.1703
2. Устойчив темп на растеж % II подход	1.7526
3. Номинален растеж на БВП %	6.5042
4. Безрискова доходност (Rf) %	0.9556
5. Постоянен темп на растеж (g) % (среднопретеглен)	1.6990

Дисконтирана терминална стойност PV_(TV)

Показател	Стойност
1. СПП прогнозен (Predict FCFF) V година	24 454
2. Постоянен темп на растеж (g) %	1.6990
3. Среднопретеглена цена на капитала (WACC) % V година	4.8268
4. Терминална стойност (TV) [4]=[1]*(1+[2]/100)/([3]-[2])/100	795 108
5. Дисконтирана терминална стойност (PV(TV)) [5]=[4]/(1+[3])n	628 151

Стойност на компанията Enterprise Value
$$\mathrm{Enterprise\; Value}=\sum \mathrm{PV}\left({\mathrm{FCFF}}_t\right)+\mathrm{PV}\left(\mathrm{TV}\right)$$

Показател	Стойност
1. Сума на СПП дисконтирани (Amount of PV(FCFF))	87 411
2. Дисконтирана терминална стойност (PV(TV))	628 151
3. Стойност на компанията (Enterprise Value) [3]=[1]+[2]	715 563

Стойност на собствения капитал Equity Value
Стойността на собствения капитал се получава след коригиране на стойността на компанията с нетния дълг, неоперативни активи и малцинствено участие.

Показател	Стойност
1. Стойност на компанията (Enterprise Value)	715 563
2. Нетен лихвоносен дълг	192 912
3. Неоперативни активи	88 269
4. Малцинствено участие	41 147
5. Стойност на собствения капитал (Equity Value) [5]=[1]-[2]+[3]-[4]	569 773
6. Брой акции	6 485 897
7. Стойност на една акция [7]=[5]/[6]	87.8479

Стойността на една акция от капитала на Холдинг Варна АД чрез модела на дисконтираните парични потоци е определенa на 87.8479 лв., което е +76.83% над текущата цена на акцията от 49.678 лв.

Пера със съществена тежест (5 %) и изменение (±20 %) спрямо консолидирания годишен отчет Q4 на 2025 г. (259) в:

- Баланс с над 5 % от Актива:

Наименование	259	261	%	хил.лв.
Натрупана печалба (загуба) в т ч	14 826	24 647	+66.24 %	+9 821
Неразпределена печалба	14 826	24 647	+66.24 %	+9 821
Нетекущи задължения по получени заеми от банки и небанкови ФИ	74 239	51 918	-30.07 %	-22 321
Текущи задължения по получени заеми към банки и небанкови ФИ	33 538	52 886	+57.69 %	+19 348
Търговски и други текущи задължения	101 792	124 358	+22.17 %	+22 566
Текущи пасиви	101 792	124 358	+22.17 %	+22 566

- Отчет за доходите 3 мес. с над 5 % от Общо разходи+печалба:

Наименование	259	261	%	хил.лв.
Разходи за материали-3м.	2 306	1 664	-27.84 %	-642
Разходи за външни услуги-3м.	10 366	5 001	-51.76 %	-5 365
Разходи по икономически елементи-3м.	24 140	17 243	-28.57 %	-6 897
Разходи за лихви-3м.	1 743	1 379	-20.88 %	-364
Разходи за дейността-3м.	26 035	19 400	-25.48 %	-6 635
Общо разходи-3м.	26 035	19 400	-25.48 %	-6 635
Разходи за данъци, в т ч-3м.	2 241	27	-98.80 %	-2 214
Разход/(икономия) на отсрочени корпорат данъци върху печалбата-3м.	1 590	27	-98.30 %	-1 563
Общо разходи и печалба-3м.	25 668	19 427	-24.31 %	-6 241
Нетни приходи от продажби на услуги-3м.	21 581	15 721	-27.15 %	-5 860
Нетни приходи от продажби 3м.(Sales 3m.)	21 803	16 924	-22.38 %	-4 879
Други финансови приходи-3м.	2 245	74	-96.70 %	-2 171
Финансови приходи-3м.	3 865	628	-83.75 %	-3 237
Приходи от дейността-3м.	25 668	17 552	-31.62 %	-8 116
Загуба от дейността-3м.	367	1 848	+403.54 %	+1 481
Общо приходи-3м.	25 668	17 552	-31.62 %	-8 116
Загуба преди облагане с данъци-3м.	367	1 848	+403.54 %	+1 481
Загуба след облагане с данъци-3м.	2 608	1 876	-28.07 %	-732
Загуба за малцинствено участие-3м.	1 901	581	-69.44 %	-1 320
Нетна загуба за периода-3м.	707	1 295	+83.17 %	+588
Общо приходи и загуба-3м.	25 668	19 427	-24.31 %	-6 241

- Отчет за паричните потоци 3 мес. с над 5 % от Постъпления от клиенти:

Наименование	259	261	%	хил.лв.
Постъпления от клиенти-3м.	29 043	20 835	-28.26 %	-8 208
Платени /възстановени данъци (без корпоративен данък върху печалбата)-3м.	-2 540	-1 465	+42.32 %	+1 075
Нетен паричен поток от оперативна дейност (А):-3м.	8 830	2 189	-75.21 %	-6 641
Покупка на дълготрайни активи-3м.	-8 844	-2 089	+76.38 %	+6 755
Предоставени заеми-3м.	1 674	-9 247	-652.39 %	-10 921
Възстановени (платени) предоставени заеми, в т.ч. по финансов лизинг-3м.	-993	9 936	+1 100.60 %	+10 929
Покупка на инвестиции-3м.	-4 345	-1 085	+75.03 %	+3 260
Постъпления от продажба на инвестиции-3м.	6 871	4 189	-39.03 %	-2 682
Нетен поток от инвестиционна дейност (Б):-3м.	-5 479	1 741	+131.78 %	+7 220
Постъпления от заеми-3м.	11 377	32 723	+187.62 %	+21 346
Платени заеми-3м.	-15 736	-36 664	-132.99 %	-20 928
Други постъпления/ плащания от финансова дейност-3м.	2 744	-29	-101.06 %	-2 773
Нетен паричен поток от финансова дейност (В):-3м.	-3 169	-6 085	-92.02 %	-2 916
Изменения на паричните средства през периода (А+Б+В):-3м.	182	-2 155	-1 284.07 %	-2 337
Парични средства в началото на периода-3м.	16	15 083	+94 168.74 %	+15 067
Парични средства в края на периода, в т.ч.:-3м.	198	12 928	+6 429.29 %	+12 730

При елементарна проверка на данните в Баланса и Отчета за доходите, се откриват следните несъответствия:
- Разлика в Текуща печалба в Баланс (-1 295) и ОД (0): -1 295 хил.лв.
- Разлика в Текуща загуба в Баланс (0) и ОД (1 295): 1 295 хил.лв.
- Разлика между Записан капитал по Баланс и изчислен капитал (бр.акции*номинал) над 5%: 3 162 хил.лв.
Възможна е текущо протичаща промяна на основен капитал, брой акции, номинал, наличие на обратно изкупени акции от емитента или негови дъщерни дружества, и в следствие неправилно изчислени коефициенти.