Холдинг Варна АД (HVAR, HVAR/5V2, 5V2C, HVAB, 5V2A, BHVAR, 5V2M, HVA1)

консолидиран отчет за четвърто тримесечие Q4 на 2025 г. (257)

публикуван на 2026.02.27 09:43:00 в Infostock.bg
- 2026.02.27 10:28:56 -

Index	257	255	247
Цена (Price)	48.90	48.00	46.60
Нетен резултат 3м.(Earnings, Net Income 3m.)	-1 734	8 562	-2 207
Нетен резултат 12м.(Earnings, Net Income 12m.)	8 385	9 488	97
Нетни приходи от продажби 3м.(Sales 3m.)	25 220	35 402	21 924
Нетни приходи от продажби 12м.(Sales 12m.)	107 667	103 045	89 870
Цена/Печалба 12м.(P/E)	37.82	32.81	3 115.90
Цена/Счетоводна стойност (P/B)	1.62	1.58	1.60
Цена/Продажби 12м.(P/S)	2.95	3.02	3.36
Цена/СПП 12м.(P/FCFF)	-42.79	8.37	9.54
Стойност на фирмата/EBITDA 12м.(EV/EBITDA)	21.48	19.46	36.12
Изменение на печалбата 3м.(Net Income Growth 3m.)	-174.80	11.27	-78.70
Изменение на печалбата преди данъци, лихви и аморт. 3м.(EBITDA Growth 3m.)	-67.97	8.78	-58.50
Изменение на приходите от продажби 3м.(Sales Growth 3m.)	22.44	-1.20	3.07
Изменение на СПП 3м.(FCFF Growth 3m.)	-113.31	76.67	258.76
Изменение на собствения капитал 12m.(Equity Growth 12m.)	4.48	3.34	0.29
Изменение на дълга 12м.(Total Debt Growth)	-14.10	-0.77	12.87
Нетен маржин, печалба/продажби 12m.(Net Margin 12m.)	7.79	9.21	0.11
Възвръщаемост на СК 12m.(ROE 12m.)	4.42	5.00	0.05
Възвръщаемост на активите 12m.(ROA 12m.)	1.80	2.04	0.02
Краткосрочен дълг/Общо активи (Short Term Debt/Total Аssets)	21.88	21.32	27.07
Общо дълг/Общо активи 12m.(Total Debt/Total Аssets 12m.)	48.37	47.83	53.58
Текуща ликвидност 12m.(Current Ratio 12m.)	94.89	102.90	110.80
Очаквана промяна на цената (Expected price change)	0.03	3.55	-1.03
Очаквана цена (Expected price)	48.91	49.70	46.12
Екстраполирана промяна на цената (Extrapolated price change)	-5.90	-2.51	-0.95
Екстраполирана цена (Extrapolated price)	46.01	46.80	46.16
MLR изменение на капитализацията с данни от отчета	16.99	16.32	17.72
MLR изменение на капитализацията с данни от MLR прогнозите	17.06	15.31	17.15
Отклонение DCF оценка/Капитализация	72.03	126.91	81.08
Стойност на една акция DCF	84.12	108.92	84.39

• 12 месечна печалба (Net Income 12m.): 8 385 хил.лв.
• Ръст в 12 месечния резултат (Net Income Growth 12m.): 401.20 %
• Оперативна 3 месечна печалба (EBITDA 3m.): 1 313 хил.лв.
• Оперативна 12 месечна печалба (EBITDA 12m.): 25 295 хил.лв.
• Оперативния 12 месечен резултат расте (EBITDA Growth 12m.): 46.13 %
• Тримесечните продажби растат (Sales Growth 3m.): 22.44 %
• Продажбите за 12м. растат (Sales Growth 12m.): 21.60 %
• Приходите за 12м. растат по-бързо/намаляват по-бавно от разходите за 12м.: 20.42/10.89 %
• Ръст на собствения капитал (Equity Growth): 4.48 %
• Дълговете спадат с над -5% (Total Debt Growth): -14.10 %
• Коефициент на износване (амортизиране) на дълготрайните активи под 5% (дълъг живот на активите): 1.94 %
• Подцененост с над 20 % спрямо оценката чрез DCF модела: +72.03 %

• Тримесечният резултат (Net Income 3m.) е загуба: -1 734 хил.лв.
• Спад на тримесечния резултат (Net Income Growth 3m.): -174.80 %
• Коефициент Цена/Печалба 12м.(P/E) над 15: 37.82
• Оперативния 3 месечен резултат намалява (EBITDA Growth 3m.): -67.97 %
• EV/EBITDA над 20: 21.48
• Приходите за 3м. растат по-бавно/намаляват по-бързо от разходите за 3м.: 11.71/23.87 %
• Неоперативните приходи и разходи формират над 30% от финансовия резултат за 3м.: 38.06 %
• Коефициент Цена/Продажби 12м.(P/S) над 2: 2.95
• Коефициент Цена/Счетоводна стойност (P/B) над 1.5: 1.62
• Собствен капитал/Общо активи (Equity/Total Assets) под 50%: 42.54 %
• Отрицателен нетен капитал (Net Working Capital): -5 139 хил.лв.
• Коефициент на възпроизводство на дълготрайните активи над 200% (риск от агресивни инвестиции): 265.00 %
• Спад в 3м. Нетен ОПП над -5% (CFO Growth 3m.): -86.76 %
• Отрицателен 12м. Нетен ОПП (Operating Cash Flow 12m.): -7 465 хил.лв.
• Спад в 12м. Нетен ОПП над -5% (CFO Growth 12m.): -116.58 %
• Отрицателен 3м. Свободен ПП (FCFF 3m.): -4 393 хил.лв.
• Спад в 3м. Свободен ПП над -5% (FCFF Growth 3m.): -113.31 %
• Отрицателен 12м. Свободен ПП (FCFF 12m.): -7 412 хил.лв.
• Спад в 12м. Свободен ПП над -5% (FCFF Growth 12m.): -114.33 %
• Липсва ликвидност при тест с 10 хил. лв. за последната година
• Липсва ликвидност при тест с 15 хил. лв. за последната година
• Липсва ликвидност при тест с 20 хил. лв. за последната година
• Няма дивидент за предходната година
• Не са изплащани дивиденти предходните 5 години
• Вариация на нетния резултат 12м.(VAR% Net Income 12m.) над 80%: 461.97 %
• Коригиран резултат 12м.(VAR% Аdjusted Income 12m.) над 60%: 99.01 %
• Вариация на своб. паричен поток 12м.(VAR% FCFF 12m.) над 90%: 1 715.16 %

Консолидираният нетен тримесечен резултат е загуба в размер на -1 734 хил.лв., като намалява с -174.80 %. За последните 12 месеца печалбата достига 8 385 хил.лв., което представлява 1.29 лв. на акция при изменение с 401.20 %. Коефициентът Цена/Печалба 12м.(P/E), при цена на акция 48.896 лв. е 37.82.

Постигнатият тримесечен резултат преди данъци, лихви и амортизации (EBITDA) намалява с -67.97 % и е 1 313 хил.лв. За 12 месеца оперативната печалба e с повишение от 46.13 % до 25 295 хил.лв. (3.90 лв. на акция). Стойността на EV/EBITDA e 21.48, а на P/EBITDA 12.54.

Холдинг Варна АД формира приходи от продажби на консолидиранa тримесечна основа в размер на 25 220 хил.лв. , които спрямо четвъртото тримесечие на предходната година са нагоре с 22.44 %. За последните 12 месеца продажбитe на акция се увеличават с 21.60 % до 16.60 лв. (общо 107 667 хил.лв.). Коефициента Цена/Продажби 12м.(P/S) е 2.95, а формираният нетен марж (печалба/продажби) 7.79 %.

През тримесечието финансовите приходи са 6.19 % от приходите от дейността (-1 471 от 23 749 хил.лв.). От тях най-голям дял имат положителните разлики от операции с финансови активи (1 349 хил.лв.) и другите финансови приходи (-3 166 хил.лв.).

Разходите за дейността през тримесечието се увеличават с 23.87 % и са 26 239 хил.лв., а за годината са 99 757 хил.лв. с изменение от 10.89 %. По икономически елеметни за 3-те месеца водещи са разходите за външни услуги с 10 278 хил.лв. и разходите за възнаграждения с 11 857 хил.лв., за 12-те месеца - разходите за външни услуги с 28 637 хил.лв. и разходите за възнаграждения с 33 543 хил.лв.

През тримесечието внимание заслужават и разходите за лихви, които са 1 770 хил.лв. 84.45 % от финансовите разходи (2 096 хил. лв.). Те от своя страна са 7.99 % от разходите за дейността (26 239 хил.лв.).

В тримесечния финансов резултат нетираните приходи и разходи с неоперативен характер съставляват 38.06 % и са -660 хил.лв. За последните дванадесет месеца са -1 536 хил.лв., а делът им е -18.32 %. С най-голяма тежест за тримесечието са другите финансови приходи и разходи (-3 370 хил.лв.), другите нетни продажби (2 907 хил.лв.) и нетните лихви (-1 541 хил.лв.), а на годишна база нетните лихви (-6 088 хил.лв.), другите нетни продажби (2 907 хил.лв.) и операциите с финансови активи (1 838 хил.лв.)
Коригираният тримесечен резултат е в размер на -1 074 хил.лв., а дванадесетмесечният е в размер на 9 921 хил.лв. Възможно е през тримесечието да е извършена преоценка на финансови активи и да са отчетени приходи от нея в размер от -3 166 хил.лв. до -10 050 хил.лв. През дванадесетмесечието вероятно е извършена продажба на финансови активи и са отчетени приходи от нея в размер от 160 хил.лв. до 10 734 хил.лв. За дванадесетмесечието вероятно има преоценка на дълготрайни активи от която е възможно да са отчетени неоперативни приходи.

Консолидираният собствен капитал на Холдинг Варна АД към края на декември 2025 г. от 195 392 хил.лв., прави 30.13 лв. счетоводна стойност на акция. Нарастването за последната година е 4.48 %.
Възвръщаемостта на собствения капитал (ROE) достига 4.42 %. Коефициента Цена/Счетоводна стойност (P/B) е 1.62.

Резервите от 166 569 хил.лв. формират 85.25 % от собствения капитал, а натрупаната печалба е 13 952 хил.лв. (7.14 % от СК). Със собствен капитал са финансирани 42.54 % от активите на дружеството.

Дългосрочните пасиви са на стойност 121 642 хил.лв., а краткосрочните за 100 499 хил.лв., което прави общо 222 141 хил.лв. 111 166 хил.лв. от задълженията са към финансови институции.
Краткосрочната задлъжнялост измерена чрез коефициента Краткосрочен дълг/Общо активи възлиза на 21.88 %. Общо дълговете са 48.37 % от балансовото число, като съотношението Дълг/СК е 113.69 %. Спрямо една година назад дълговете са спаднали с -14.10 %.

За последните 12 месеца активите имат изменение от -5.33 %. Kъм края на декември 2025 г. всички активи са за 459 287 хил.лв. От тях текущите са 20.76 % (95 360 хил.лв.), а нетекущите 79.24 % (363 927 хил.лв.)

Текущите активи са по-малко от текущите пасиви. Разликата им (нетен капитал) е отрицателна в размер на -5 139 хил.лв., а съотношението им (текуща ликвидност) е 94.89 %.
Нетният капитал (чист оборотен капитал) е -2.63 % от собствения капитал и -1.12 % от всички активи.
Възвръщаемостта на активите (ROA) е със стойност от 1.80 %, а обращаемостта им е 0.23 пъти годишно. Възвръщаемостта на инвестициите е 2.66 %. Стойността на фирмата (EV) e 543 293 хил.лв.

Амортизационните разходи за последните 12 месеца са 6 818 хил.лв., което е 1.94 % от средната стойността на дълготрайните активи (износване). Капиталовите разходи са 18 068 хил.лв. и покриват 265.00 % от амортизациите (възпроизводство). Съотношението Капиталови разходи/Дълготрайни активи (обновяване) е 5.15 %.

Паричните средства и еквиваленти са за 15 085 хил.лв. (3.28 % от Актива), от които парите в брои са 0 хил.лв. Незабавната ликвидност е 53.45 %.

Нетният паричен поток от оперативна дейност за тримесечието е 4 701 хил.лв. с изменение от -86.76 %. Отношението му към продажбите е 18.64 %. За година назад ОПП е -7 465 хил.лв. (-116.58 % спад), а ОПП/Продажби -6.93 %.
Нетният паричен поток от инвестиционна дейност за 3 м. е -1 624 хил.лв., а за 12 м. -5 225 хил.лв. Нетните финансови потоци са съответно -2 877 хил.лв. и -20 479 хил.лв.
Общото изменение на паричните средства за последните 3 месеца е 200 хил.лв, а за период от 1 година -33 169 хил.лв.
Свободният паричен поток през тримесечието намалява с -113.31 % до -4 393 хил.лв., а за 12 месеца е -7 412 хил.лв. (-114.33 %). Коефициентът Цена/СПП 12м.(P/FCFF) е -42.79.

Холдинг Варна АД има емитирани акции с борсов код: HVAR (HVAR/5V2)-обикновени 6 485 897 бр.

Емисия	Брой книжа	Номинал	Валута	от дата
HVAR (HVAR/5V2)	1 000 000	1	BGN	01.01.2000 г.
HVAR (HVAR/5V2)	2 099 567	1	BGN	25.12.2007 г.
HVAR (HVAR/5V2)	5 235 900	1	BGN	25.12.2008 г.
HVAR (HVAR/5V2)	6 485 897	1	BGN	08.03.2019 г.
HVAR (HVAR/5V2)	6 485 897	.51	EUR	05.01.2026 г.
5V2A (BHVAR)	10 000	140	EUR	18.10.2006 г.
5V2C	12 000	1000	EUR	12.12.2014 г.
5V2A (BHVAR)	0	140	EUR	12.10.2017 г.
5V2M	5 235 900	1	BGN	06.11.2018 г.
5V2M	0	1	BGN	29.11.2018 г.
HVA1	6 485 897	1	BGN	29.10.2024 г.
HVA1	0	1	BGN	18.11.2024 г.
HVAB	30 000	1000	BGN	28.01.2025 г.
5V2C	12 000	83.33333	EUR	05.01.2026 г.
HVAB	30 000	511.29188	EUR	05.01.2026 г.

Емисия HVAR (HVAR/5V2) поскъпва от 90 дни преди публикуването на отчета с 1.44 % до цена 48.896 лв. за брой, а за 360 дни изменението на цената е +4.93 %. Капитализацията на дружеството е 317.13 млн.лв.
12 месечният минимум на емисия HVAR (HVAR/5V2) от 46.2 лв. определя 5.84 % ръст до текущата цена, като тя остава на 0.79 % спрямо върха от 49.287 лв.
За последните 12 месеца с емисиите акции на Холдинг Варна АД са сключени 1 089 сделки за 183 790 бр. книжа и 8 693 130 лв.

Усредненият спред по емисия HVAR (HVAR/5V2) за година назад тестван с 10 хил.лв. е 92.67 %, с 15 хил.лв. е 92.71 %, с 20 хил.лв. е 92.74 %.

Към 31.12.2025 г. регистрираните в Централен депозитар АД акции от емисия HVAR (HVAR/5V2) са 6 485 897 броя. Книжата собственост на акционери притежаващи под 5 % от емисията (free-float) са 2 236 747 (34.49 %). Броят на акционерите е 13 192.
Спрямо предходното тримесечие общият брой на книжата от емисията е без изменение. Free-float расте с 890 броя (0.020%). Броят на акционерите намалява с 12.
За последната година общият брой на книжата от емисията е без изменение. Free-float расте с 171 967 броя (2.660%). Броят на акционерите намалява с 47.

За предходната финансова година дружеството не е изплащало дивиденти.
Няма информация за изплащани дивиденти за предходните 5 години.

Емисия	Дата	Дивидент	Обща сума	Валута
HVAR (HVAR/5V2)	24.06.2005 г.	0.200	200 000.00	BGN
HVAR (HVAR/5V2)	23.04.2003 г.	0.100	100 000.00	BGN

Рентабилността на собствения капитал (ROE) на тримесечна база е -0.88 %, а на дванадесет месечна 4.42 %.
Изменението спрямо предходния отчетен период е съответно -5.32 % и -0.58 %. $$\begin{array}{l}\mathrm{РСК}=\frac{1}{\frac{1}{\mathrm{ПДА}}+\frac{1}{\mathrm{ОКА}}}x\mathrm{ОРП}+\mathrm{КЗ}x(\frac{1}{\frac{1}{\mathrm{ПДА}}+\frac{1}{\mathrm{ОКА}}}x\mathrm{ОРП}-\mathrm{ЦПК})\\ \\ \mathbf{РСК}\text{– Рентабилност на собствения капитал}\\ \mathbf{ПДА}\text{– Поглъщаемост на дълготр. активи}\\ \mathbf{ОКА}\text{– Обращаемост на краткотр. активи}\\ \mathbf{ОРП}\text{– Обща рентабилност на база приходи}\\ \mathbf{КЗ}\text{– Коефициент на задлъжнялост}\\ \mathbf{ЦПК}\text{– Цена на привлечения капитал}\end{array}$$ Въз основа на усреднения метод на верижни замествания за тримесечието най-голямо влияние върху промените на възвръщаемостта на собствения капитал имат общата рентабилност на приходите (-4.42%) и поглъщаемостта на дълготрайните активи (-0.62%), а на дванадесет месечна база общата рентабилност на приходите (-1.25%) и поглъщаемостта на дълготрайните активи (+0.29%).

Бизнес рискът свързан с дейността на Холдинг Варна АД измерен чрез волатилността на основните 12 месечни счетоводни показатели, изчистени от тенденция чрез регресионен анализ, е висок по отношение на нетния резултат (461.97), коригирания резултат (99.01) и свободния паричен поток (1 715.16).

Коефициенти на вариация
Собствен капитал (VAR% Equity 12m)	4.52
Нетен резултат (VAR% Earning 12m)	461.97
Коригиран резултат (VAR% Аdjusted Income 12m)	99.01
Приходи от продажби (VAR% Sales 12m)	8.73
Оперативна печалба (VAR% EBITDA 12m)	24.56
Своб. паричен поток (VAR% FCFF 12m)	1 715.16

Сравнявайки пазарните множители изчислени на база финансовата информация съдържаща се в този отчет със съответните показатели от предходния, очакваната промяна в капитализацията на Холдинг Варна АД, претеглена с коефициента на вариация на показателите и тяхната абсолютна стойност е 0.03 %. Очакваната цена на емисия HVAR (HVAR/5V2) е 48.91 лв.

Пазарен множител	до този отчет	след този отчет	очаквана промяна в пазарната оценка %
Цена/Счетоводна стойност (P/B)	1.6088	1.6231	-0.67
Цена/Печалба 12м.(P/E)	33.4248	37.8216	-0.00
Цена/Коригирана печалба 12м.(P/Adj.income)	28.9568	31.9660	-0.02
Цена/Продажби 12м.(P/S)	3.0776	2.9455	0.98
Стойност на фирмата/EBITDA 12м.(EV/EBITDA)	19.6651	21.4783	-0.26
Цена/СПП 12м.(P/FCFF)	8.5241	-42.7894	0.01
Общо очаквана промяна			0.03

Въз основа на регресионен анализ на 12 месечните и 3 месечните данни на основни финансови показатели, са екстраполирани прогнози за тенденцията и за сезонността. Те са претеглени на база точността на модела (R²) и вариацията на данните (CV) за получаването на обща прогноза. За следващото тримесечие се прогнозират Нетни приходи от продажби (Sales 12m.) за 102 745 хил.лв., Нетна печалба (Net Income 12m.) в размер на 5 281 хил.лв. и Оперативен резултат (EBITDA 12m.) от 23 934 хил.лв.

Показател	Сегашна ст-ст	Екстраполирана стойност			Екстр. промяна в оценката %
		12м. (тенденция)	3м. (сезонност)	обща претеглена
Собствен капитал	195 392	184 915	181 774	183 117	-5.42
Нетен резултат	8 385	5 799	5 117	5 281	-0.01
Коригиран резултат	9 921	9 513	12 059	11 447	0.01
Нетни продажби	107 667	102 539	105 231	102 745	-0.06
Оперативен резултат	25 295	24 121	22 190	23 934	-0.42
Своб. паричен поток	-7 412	22 985	-5 566	-2 751	0.01
Общо екстраполирана промяна					-5.90

Съпоставяйки екстраполираните данни, претеглени с волатилността и абсолютната им стойност, с моментното финансово състояние на Холдинг Варна АД, се стига до прогнозата за промяна в пазарната оценка на дружеството от -5.90 %, което съответства на цена за емисия HVAR (HVAR/5V2) от 46.01 лв.

Приходи от дейността 3м.

Изменението на Приходи от дейността 3м. има значителна корелация с изменението на PhosphateRock (0.6990) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия, умерена обратна корелация с изменението на SugarEU (-0.4809) и умерена корелация с изменението на PotassiumChloride (-0.4809) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на Приходи от дейността 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
PhosphateRock	0.6990	2	3.6708
SugarEU	-0.4809	0	-2.4405
PotassiumChloride	0.3880	2	-1.8509
VolatilityIndex	0.3614	2	0.0298
Aluminum	-0.3039	0	1.8986

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+3.3167}}_{}{\mathrm{+3.6708}}_{}x{\mathrm{PhosphateRock}}_{}{\mathrm{-2.4405}}_{}x{\mathrm{SugarEU}}_{}{\mathrm{-1.8509}}_{}x{\mathrm{PotassiumChloride}}_{}{\mathrm{+0.0298}}_{}x{\mathrm{VolatilityIndex}}_{}{\mathrm{+1.8986}}_{}x{\mathrm{Aluminum}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на Приходи от дейността 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на Приходи от дейността 3м. от -23.03% и стойност от 18 280 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.4859, показва умерена обяснителна сила на модела.

Разходи за дейността 3м., Резултат 3м.

Изменението на Разходи за дейността 3м. има висока корелация с изменението на PhosphateRock (0.8235) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия, значителна обратна корелация с изменението на SugarEU (-0.6443) и умерена корелация с изменението на Rice (-0.6443) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на Разходи за дейността 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
PhosphateRock	0.8235	2	2.9235
SugarEU	-0.6443	0	-12.8882
Rice	0.4981	2	-1.1305
PotassiumChloride	0.4748	2	-1.2532
VolatilityIndex	0.4100	2	-0.3533

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{-17.0192}}_{}{\mathrm{+2.9235}}_{}x{\mathrm{PhosphateRock}}_{}{\mathrm{-12.8882}}_{}x{\mathrm{SugarEU}}_{}{\mathrm{-1.1305}}_{}x{\mathrm{Rice}}_{}{\mathrm{-1.2532}}_{}x{\mathrm{PotassiumChloride}}_{}{\mathrm{-0.3533}}_{}x{\mathrm{VolatilityIndex}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на Разходи за дейността 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на Разходи за дейността 3м. от +14.50% и стойност от 30 043 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.7113, показва висока обяснителна сила на модела.
Прогнозният Резултат от дейността 3м. формиран като разлика между приходите и разходите изчислени чрез MLR e -11 762 хил.лв. с изменение от +372.39%.

EBITDA 3м.

Изменението на EBITDA 3м. има слаба корелация с изменението на BananaEurope (0.1679), слаба корелация с изменението на Beef (0.1671) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия и слаба обратна корелация с изменението на Orange (0.1671).
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на EBITDA 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
BananaEurope	0.1679	0	10.4223
Beef	0.1671	2	6.6229
Orange	-0.1577	0	-4.6299
Cotton	-0.1561	1	-4.2920
PhosphateRock	0.1505	2	0.6578

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+125.9714}}_{}{\mathrm{+10.4223}}_{}x{\mathrm{BananaEurope}}_{}{\mathrm{+6.6229}}_{}x{\mathrm{Beef}}_{}{\mathrm{-4.6299}}_{}x{\mathrm{Orange}}_{}{\mathrm{-4.2920}}_{}x{\mathrm{Cotton}}_{}{\mathrm{+0.6578}}_{}x{\mathrm{PhosphateRock}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на EBITDA 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на EBITDA 3м. от +460.04% и стойност от 7 353 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.0405, показва слаба обяснителна сила на модела.

Опер. паричен поток 3м.

Изменението на Опер. паричен поток 3м. има умерена корелация с изменението на CarbonEmissionsFutures (0.4192), с изменението на EuropeanUnionAllowance (0.4116) и слаба корелация с изменението на EuroDollar (0.4116) със забавяне (лаг) от 2 тримесечия.
Корелации на 3 месечното изменение Q_n/Q_n-1 на Опер. паричен поток 3м.

Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
CarbonEmissionsFutures	0.4192	0	766.2820
EuropeanUnionAllowance	0.4116	0	-648.6482
EuroDollar	0.2496	2	264.4428
Sugar	-0.2176	2	-113.9504
DollarIndex	-0.1880	2	-72.1732

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+2 325.5405}}_{}{\mathrm{+766.2820}}_{}x{\mathrm{CarbonEmissionsFutures}}_{}{\mathrm{-648.6482}}_{}x{\mathrm{EuropeanUnionAllowance}}_{}{\mathrm{+264.4428}}_{}x{\mathrm{EuroDollar}}_{}{\mathrm{-113.9504}}_{}x{\mathrm{Sugar}}_{}{\mathrm{-72.1732}}_{}x{\mathrm{DollarIndex}}_{}$$ Чрез Множествена линейна регресия (MLR) на изменението на Опер. паричен поток 3м. въз основа на петте най-силно колериращи индикатора се прогнозира изменение на Опер. паричен поток 3м. от +7 634.86% и стойност от 363 616 хил.лв.
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj 0.1535, показва слаба обяснителна сила на модела.

Капитализация

Корелацията на 3-месечното изменение на Капитализацията със забавяне (лаг) от едно тримесечие е слаба обратна с изменението на Приходите от дейността 3м. (-0.0244), с изменението на Разходите за дейността 3м. (-0.0974), слаба с изменението на EBITDA 3м. (0.2667) и с изменението на Опер. паричен поток 3м. (0.0974). Общата корелация на факторите с капитализацията е 0.2102.

Корелации на 3 месечното изменение Qn/Qn-1 на Капитализацията
Индикатор	Корелация	лаг 3 мес	Коефициент MLR
Приходи от дейността 3м.	-0.0244	1	-0.0379
Разходи за дейността 3м.	-0.0974	1	0.0370
EBITDA 3м.	0.2667	1	-0.0038
Опер. паричен поток 3м.	0.0974	1	0.0001

$$\mathrm{MLR}={\mathrm{+16.3041}}_{}{\mathrm{-0.0379}}_{}x{\mathrm{Income}}_{}{\mathrm{+0.0370}}_{}x{\mathrm{Costs}}_{}{\mathrm{-0.0038}}_{}x{\mathrm{EBITDA}}_{}{\mathrm{+0.0001}}_{}x{\mathrm{CFO}}_{}$$ Използвайки данните от текущия отчет за 3 месечните изменения на Приходите от дейността, Разходите за дейността, EBITDA и Опер. паричен поток, чрез Множествена линейна регресия (MLR) се очаква изменение на капитализацията от +16.99% и стойност от 371 016 хил.лв. (57.20 лв. на акция).
Въз основа на MLR прогнозите за отделните фактори, MLR на капитализацията прогнозира изменение от +17.06% и стойност от 371 251 хил.лв. (57.24 лв. на акция).
Коригираният коефициент на детерминация R²_adj nan, показва неоределена обяснителна сила на модела.

Високата волатилност на Свободния паричен поток FCFF, измерена чрез Коефициента на вариация (1 715.16%), предполага несигурност в оценката на Холдинг Варна АД пoлучена чрез модела на Дисконтираните парични потоци (DCF).
Прогнозния период е пет години, а терминалната стойност се изчислява по модела на Гордън за устойчив растеж. $$\mathrm{Enterprise\; Value}=\sum _{t=1}^n\frac{{\mathrm{FCFF}}_t}{{(1+\mathrm{WACC})}^t}+\frac{\mathrm{TV}}{{(1+\mathrm{WACC})}^n}$$ Прогнозни Свободни парични потоци FCFF
Чрез линейна регресия на факторите и на Свободния паричен поток се изчисляват стойностите му за следващите 5 години, които участват в общата прогноза претеглени на база точността на регресията (R²) и вариацията на данните (CV). $$\mathrm{FCFF}=\mathrm{EBIT}\times (1-\mathrm{Tax\; rate})+\text{Depreciation and amortization}-\text{Capital expenditure}-\text{ΔOperating net working capital}$$

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Печалба преди данъци и лихви (EBIT)	11 092	11 449	11 806	12 164	12 521
2. Средна ефективна данъчна ставка (Tax rate)	0.1240	0.1240	0.1240	0.1240	0.1240
3. Амортизация и обезценки (D&A)	7 368	7 470	7 572	7 674	7 776
4. Капиталови разходи (CapEx)	10 050	9 392	8 734	8 076	7 418
5. Оперативен нетен оборотен капитал (ONWC)	-17 915	-23 413	-28 911	-34 409	-39 907
6. Изменение ОНОК (Change ONWC)	-5 498	-5 498	-5 498	-5 498	-5 498
7. СПП от регресия на факторите (Calculated FCFF) [7]=[1]×(1−[2])+[3]−[4]−[6]	12 622	13 716	14 812	15 908	17 005
8. СПП екстраполиран (Extrapolated FCFF)	15 201	18 032	20 863	23 693	26 524
9. СПП прогнозен (Predict FCFF)	13 813	15 709	17 606	19 503	21 401

Дисконтов фактор - среднопретеглена цена на капитала WACC
$$\mathrm{WACC}=\frac{E}{E+D}\times \mathrm{Re}+\frac{D}{E+D}\times \mathrm{Rd}\times (1-T)$$ Цена на собствения капитал Re
$$\mathrm{Re}=\mathrm{Rf}+\beta \times \mathrm{Rm}+\mathrm{Rb}$$За безрискова норма на възвръщаемост (Rf) е приета доходността на 10-годишните германски облигации, която е 2.70%.
За коефициента Бета е използвана бездълговата Бета изчислена от проф. Дамодаран за Investments & Asset Management (0.4146), който съответства на икономичекaта дейнoст на Холдинг Варна АД - 6420 - Дейност на холдингови дружества. Тя е коригирана с очакваната дългова структура на компанията. $${\beta }_l={\beta }_u\times (1+\left(\frac{D}{E}\right)\times (1-T))$$

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Бездълговата Бета (βu)	0.4146	0.4146	0.4146	0.4146	0.4146
2. Собствен капитал (E)	204 130	208 591	213 052	217 513	221 974
3. Лихвносен дълг (D)	235 618	237 212	238 806	240 400	241 995
4. Данъчна ставка (T)	0.1240	0.1240	0.1240	0.1240	0.1240
5. Бета с дълг (βl) [5]=[1]*(1+([3]/[2])*(1-[4]))	0.8338	0.8276	0.8217	0.8160	0.8106

Базисната рискова премия за развит пазар на акции (Rm) е според актуалните данни на проф. Дамодаран - Equity Risk Premium (ERP) 3.79%.
Риска на местния пазар на акции, измерен чрез стандартното отклонение (σ) на седмичната доходност, се калкулира като Премия за странови риск (Rb) по два подхода:

• спрямо Базисната рискова премия за развит пазар на акции (Rm)
• спрямо рисковата премия на държавните облигации на България

Показател	Стойност
1. Стандартно отклонение на доходността на местен пазар на акции на седмична база (σSOFIX)	0.1232
2. Стандартно отклонение на доходността на развит пазар на акции на седмична база (σS&P500)	0.1596
3. Базисната рискова премия за развит пазар на акции (Rm)%	3.7900
4. Премия за странови риск (Rb)% I подход [4]=[3]*([1]/[2])-[3]	-0.8646
5. Стандартно отклонение на доходността на 10 г. Български правителствени облигации на седмична база (σBGbond)	0.1403
6. Премия (спред) на 10 г. Български правителствени облигации спрямо Безрисковата доходност (Rf)%	0.8204
7. Премия за странови риск (Rb)% II подход [7]=[6]*([1]/[5])	0.7201
8. Премия за странови риск (Rb)% [8]=Max([4],[6],[7])	0.8204

Тъй като σSOFIX е по-малък от σS&P500 и от σBGbond, би следвало риска на местните акции да е по-нисък от този на развит пазар и на правитествени облигации. Това противоречи на логиката на CAPM за изчисление на Цената на собствения капитал (Re) и вероятно се дължи на временни пазарни аномалии, слаб и неликвиден местен пазар на акции. Затова тези изчисления не се вземат в предвид.
Като минимално необходима Премия за странови риск (Rb) се определя Премията (спреда) на Българските правителствени облигации.
Премия за странови риск (Rb) 0.8204%.

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Безрискова норма на възвръщаемост (Rf)%	2.6984	2.6984	2.6984	2.6984	2.6984
2. Бета с дълг (βl)%	0.8338	0.8276	0.8217	0.8160	0.8106
3. Базисна рискова премия за развит пазар на акции (Rm)	3.7900	3.7900	3.7900	3.7900	3.7900
4. Премия за странови риск (Rb)%	0.8204	0.8204	0.8204	0.8204	0.8204
5. Цена на собствения капитал (Re)% [5]=[1]+[2]*[3]+[4]	6.6790	6.6555	6.6330	6.6115	6.5908

Цена на дълга Rd
Цената на дълга представлява съотношението на платените лихви и лихвоносния капитал на компанията.

Показател	Стойност
1. Разходи за лихви	6 998
2. Лихвоносен дълг (D)	199 490
3. Цена на дълга (Rd)% [3]=[1]/[2]*100	3.5079

Среднопретеглена цена на капитала WACC, Дисконтирани свободни парични потоци

Показател	I година	II година	III година	IV година	V година
1. Собствен капитал (E)	204 130	208 591	213 052	217 513	221 974
2. Лихвносен дълг (D)	235 618	237 212	238 806	240 400	241 995
3. Цена на собствения капитал (Re)%	6.6790	6.6555	6.6330	6.6115	6.5908
4. Цена на дълга (Rd)%	3.5079	3.5079	3.5079	3.5079	3.5079
5. Данъчна ставка (T)	0.1240	0.1240	0.1240	0.1240	0.1240
6. Среднопретеглена цена на капитала (WACC)% [6]=[1]/([1]+[2]*[3]+[2]/([1]+[2]*[4]*(1-[5])	4.7469	4.7492	4.7515	4.7538	4.7560
7. СПП прогнозен (Predict FCFF)	13 813	15 709	17 606	19 503	21 401
8. СПП дисконтиран (PV(FCFF)) [8]=[7]/(1+[6])t	13 187	14 317	15 317	16 197	16 964
9. Сума на СПП дисконтирани (Amount of PV(FCFF))	75 982

Сумата на дисконтираните парични потоци за първата 5 годишна част от прогнозния период е 75 982 хил.лв.
Терминална стойност TV
Терминалната стойност е определена по модела на Гордън за безкраен растеж (Terminal Value Gordon Growth Model). $$\mathrm{TV}=\frac{{\mathrm{FCFF}}_n\times (1+g)}{\mathrm{WACC}-g}$$Постоянен темп на растеж g
Постоянният темп на растеж за втория от прогнозираните периоди се базира на два варианта на фундаментален подход, макроикономически подход и минимален темп на растеж.
Фундаменталния подход е устойчивият растеж на компанията определен от финансовите й показатели.

Показател	Текуща стойност
1. Възвръщаемост на инвестирания капитал %	5.1887
2. Процент на реинвестиране % (Нетни инвестиции/NOPAT)	143.4631
3. Устойчив темп на растеж % I подход [3]=[1]*[2]	7.4439
4. Процент на реинвестиране % (1 - коефициент на изплащане на дивиденти)	100.0000
5. Устойчив темп на растеж % II подход [5]=[1]*[4]	5.1887

Макроикономическия подход използва като темп на растеж очаквания растеж на номиналения брутен вътрешен продукт на страната. Това е и максимално допустимата стойност на Постоянния темп на растеж (g).

Показател	Текуща стойност
1. Растеж на БВП (GDP grow) %	2.9000
2. Инфлация ХИПЦ (HICP) %	3.5000
3. Номинален растеж на БВП % [3]=[1]+[2]	6.4000

За минимален темп на растеж е възприета очакваната Безрисковата доходност (Rf) с 2.6984% текуща стойност.
Окончателния очакван Постоянен темп на растеж (g) е изчислен въз основа на усреднени стойности на определените темпове за 10 години назад, като са претеглени с точността на модела (R²) и вариацията на данните (CV). Приложени са правилата за максимален и минимален темп на растеж и са ингорирани резултатите без икономически смисъл.

Показател	Средна стойност
1. Устойчив темп на растеж % I подход	2.3236
2. Устойчив темп на растеж % II подход	1.6961
3. Номинален растеж на БВП %	6.5117
4. Безрискова доходност (Rf) %	0.8905
5. Постоянен темп на растеж (g) % (среднопретеглен)	1.9159

Дисконтирана терминална стойност PV_(TV)

Показател	Стойност
1. СПП прогнозен (Predict FCFF) V година	21 401
2. Постоянен темп на растеж (g) %	1.9159
3. Среднопретеглена цена на капитала (WACC) % V година	4.7560
4. Терминална стойност (TV) [4]=[1]*(1+[2]/100)/([3]-[2])/100	767 970
5. Дисконтирана терминална стойност (PV(TV)) [5]=[4]/(1+[3])n	608 765

Стойност на компанията Enterprise Value
$$\mathrm{Enterprise\; Value}=\sum \mathrm{PV}\left({\mathrm{FCFF}}_t\right)+\mathrm{PV}\left(\mathrm{TV}\right)$$

Показател	Стойност
1. Сума на СПП дисконтирани (Amount of PV(FCFF))	75 982
2. Дисконтирана терминална стойност (PV(TV))	608 765
3. Стойност на компанията (Enterprise Value) [3]=[1]+[2]	684 748

Стойност на собствения капитал Equity Value
Стойността на собствения капитал се получава след коригиране на стойността на компанията с нетния дълг, неоперативни активи и малцинствено участие.

Показател	Стойност
1. Стойност на компанията (Enterprise Value)	684 748
2. Нетен лихвоносен дълг	184 405
3. Неоперативни активи	86 980
4. Малцинствено участие	41 754
5. Стойност на собствения капитал (Equity Value) [5]=[1]-[2]+[3]-[4]	545 569
6. Брой акции	6 485 897
7. Стойност на една акция [7]=[5]/[6]	84.1162

Стойността на една акция от капитала на Холдинг Варна АД чрез модела на дисконтираните парични потоци е определенa на 84.1162 лв., което е +72.03% над текущата цена на акцията от 48.896 лв.

Пера със съществена тежест (5 %) и изменение (±20 %) спрямо консолидирания отчет за трето тримесечие Q3 на 2025 г. (255) в:

- Баланс с над 5 % от Актива:

Наименование	255	257	%	хил.лв.
Разходи за придобиване и ликвидация на ДМА	20 751	28 584	+37.75 %	+7 833
Търговски и други /текущи/ вземания	33 976	26 974	-20.61 %	-7 002
Текущи задължения по получени заеми към банки и небанкови ФИ	30 406	36 594	+20.35 %	+6 188

- Отчет за доходите 3 мес. с над 5 % от Общо разходи+печалба:

Наименование	255	257	%	хил.лв.
Разходи за материали-3м.	5 239	2 329	-55.54 %	-2 910
Разходи за външни услуги-3м.	8 136	10 278	+26.33 %	+2 142
Разходи за амортизации-3м.	1 596	2 033	+27.38 %	+437
Разходи за възнаграждения-3м.	8 217	11 857	+44.30 %	+3 640
Разходи за осигуровки-3м.	1 364	-3 548	-360.12 %	-4 912
Финансови разходи-3м.	1 468	2 096	+42.78 %	+628
Печалба от дейността-3м.	12 130	0	-100.00 %	-12 130
Печалба преди облагане с данъци-3м.	12 130	0	-100.00 %	-12 130
Печалба след облагане с данъци-3м.	12 424	0	-100.00 %	-12 424
Печалба след облагане с данъци за малцинствено участие-3м.	3 862	0	-100.00 %	-3 862
Нетна печалба за периода-3м.	8 562	0	-100.00 %	-8 562
Общо разходи и печалба-3м.	39 492	23 749	-39.86 %	-15 743
Нетни приходи от продажби на стоки-3м.	2 386	795	-66.68 %	-1 591
Нетни приходи от продажби на услуги-3м.	32 949	21 518	-34.69 %	-11 431
Други нетни приходи от продажби-3м.	-933	2 907	+411.58 %	+3 840
Нетни приходи от продажби 3м.(Sales 3m.)	35 402	25 220	-28.76 %	-10 182
Положителни разлики от операции с финансови активи и инструменти-3м.	522	1 349	+158.43 %	+827
Други финансови приходи-3м.	3 265	-3 166	-196.97 %	-6 431
Финансови приходи-3м.	4 090	-1 471	-135.97 %	-5 561
Приходи от дейността-3м.	39 492	23 749	-39.86 %	-15 743
Загуба от дейността-3м.	0	2 490	+2 490.00 %	+2 490
Общо приходи-3м.	39 492	23 749	-39.86 %	-15 743
Загуба преди облагане с данъци-3м.	0	2 490	+2 490.00 %	+2 490
Загуба след облагане с данъци-3м.	0	3 609	+3 609.00 %	+3 609
Загуба за малцинствено участие-3м.	0	1 875	+1 875.00 %	+1 875
Нетна загуба за периода-3м.	0	1 734	+1 734.00 %	+1 734
Общо приходи и загуба-3м.	39 492	23 749	-39.86 %	-15 743

- Отчет за паричните потоци 3 мес. с над 5 % от Постъпления от клиенти:

Наименование	255	257	%	хил.лв.
Постъпления от клиенти-3м.	38 145	28 516	-25.24 %	-9 629
Платени /възстановени данъци (без корпоративен данък върху печалбата)-3м.	-3 023	-1 832	+39.40 %	+1 191
Покупка на дълготрайни активи-3м.	-2 248	-8 962	-298.67 %	-6 714
Предоставени заеми-3м.	-8 959	1 206	+113.46 %	+10 165
Възстановени (платени) предоставени заеми, в т.ч. по финансов лизинг-3м.	10 356	95	-99.08 %	-10 261
Постъпления от продажба на инвестиции-3м.	2 512	6 884	+174.04 %	+4 372
Нетен поток от инвестиционна дейност (Б):-3м.	3 583	-1 624	-145.33 %	-5 207
Постъпления от емитиране на ценни книжа-3м.	0	14 580	+14 580.00 %	+14 580
Постъпления от заеми-3м.	2 974	-2 925	-198.35 %	-5 899
Платени заеми-3м.	-7 568	-15 465	-104.35 %	-7 897
Платени лихви, такси, комисиони по заеми с инвестиционно предназначение-3м.	-2 013	-1 550	+23.00 %	+463
Други постъпления/ плащания от финансова дейност-3м.	-1 030	2 534	+346.02 %	+3 564
Нетен паричен поток от финансова дейност (В):-3м.	-7 704	-2 877	+62.66 %	+4 827